香飄飄(603711)

事件：公司發(fā)布2022年年報(bào)及2023年一季報(bào)，2022全年?duì)I業(yè)收入31.28億元（-9.8%），歸母凈利潤(rùn)2.14億元（-3.9%），扣非歸母凈利潤(rùn)1.74億元（+42.0%）。22Q4營(yíng)業(yè)收入15.98億元（+7.1%），歸母凈利潤(rùn)2.89億元（57.8%），扣非歸母凈利潤(rùn)2.79億元（+91.4%）。23Q1營(yíng)業(yè)收入6.79億元（+37.0%），歸母凈利潤(rùn)585萬(wàn)元（扭虧）。

收入分析：受疫情影響，22年整體收入下滑，伴隨場(chǎng)景復(fù)蘇，經(jīng)營(yíng)逐漸恢復(fù)。

(資料圖)

2022全年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收31.28億元，同比-9.8%（Q1：-28.3%；Q2:-8.5%，Q3：-24.2%，Q4:+7.1%），公司2022年業(yè)績(jī)受損，主系疫情反復(fù)對(duì)線下消費(fèi)場(chǎng)景造成負(fù)面影響，導(dǎo)致公司產(chǎn)渠道鋪貨不暢，公司主要產(chǎn)品動(dòng)銷(xiāo)大幅下滑。22Q4疫情影響減弱恢復(fù)正增長(zhǎng)狀態(tài)，23Q1隨著場(chǎng)景恢復(fù)與新品鋪貨實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。分產(chǎn)品看，2022全年沖泡類營(yíng)收24.55億元（-11.6%），即飲類營(yíng)收6.38億元（-0.7%）。23Q1沖泡類營(yíng)收4.60億元（+39.9%），即飲類營(yíng)收2.12億元（+34.3%）。隨著外部環(huán)境擾動(dòng)的減弱，消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)與出行限制取消，公司沖泡業(yè)務(wù)恢復(fù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，即飲業(yè)務(wù)新品投放潛力巨大有望實(shí)現(xiàn)高增。分地區(qū)看，2022年華東/華中/西南/西北/華北/華南/東北地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)為13.58/4.63/4.19/2.70/1.61/1.12/0.34億元，同比增速分別為-11.0%/-9.9%/-6.7%/-1.4%/-15.0%/-6.2%/-22.0%，東北地區(qū)表現(xiàn)低迷系受東北地區(qū)外部環(huán)境影響。

本費(fèi)利分析：沖泡業(yè)務(wù)提價(jià)疊加費(fèi)用管控優(yōu)化，帶動(dòng)公司盈利改善。2022年公司歸母凈利率6.8%（+0.4pct），2023Q1凈利率0.86%，同比+12.9pct。毛利率方面，2022年公司毛利率為33.8%（+0.2pct），23Q1毛利率為31.0%（+10.4pct），主要系公司于2022年2月對(duì)沖泡業(yè)務(wù)提價(jià)促進(jìn)公司毛利率改善。費(fèi)用率方面，2022年銷(xiāo)售費(fèi)用率17.9%（-3.4pct），管理費(fèi)用率7.4%（+0.8pct）,2023Q1銷(xiāo)售費(fèi)用率26.8%（-5.5pct），管理費(fèi)用率8.0%(-2.1pct)。銷(xiāo)售費(fèi)用率減少主要系公司減少傳統(tǒng)廣告及市場(chǎng)推廣費(fèi)支出，管理費(fèi)用率增加主要系公司為提升生產(chǎn)效率，推進(jìn)精益化生產(chǎn)。

23年展望：產(chǎn)品升級(jí)創(chuàng)新，期權(quán)草案發(fā)布強(qiáng)化公司動(dòng)能。

產(chǎn)品方面：隨著消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)，23年Q2、Q3即飲產(chǎn)品旺季的冰凍化率和整體放量有望進(jìn)一步提升。沖泡業(yè)務(wù)將圍繞健康和年輕化升級(jí)，開(kāi)發(fā)消費(fèi)場(chǎng)景，拓展高速門(mén)店渠道，擴(kuò)大產(chǎn)出，并努力實(shí)現(xiàn)沖泡產(chǎn)品在旺季和淡季之間的平衡，并與即飲品業(yè)務(wù)相輔相成。飲料業(yè)務(wù)將投入更多資源，努力打造第二個(gè)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)曲線；推出新品種，優(yōu)化產(chǎn)品和品牌，包括MECO果汁茶、瓶裝牛奶茶和蘭芳園凍檸茶；大力宣傳凍檸茶，并推出低糖健康產(chǎn)品。

經(jīng)營(yíng)渠道：經(jīng)營(yíng)方面公司將加大資源投入、擴(kuò)充產(chǎn)品種類、建立獨(dú)立銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)、強(qiáng)化渠道管理、加大市場(chǎng)推廣投入并積極探索高增長(zhǎng)領(lǐng)域。渠道則以動(dòng)銷(xiāo)為原則、提高庫(kù)存管理水平、優(yōu)化費(fèi)用投入、提升飲料業(yè)務(wù)和渠道服務(wù)能力、降本增效和打造樣板市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)良性健康的渠道體系和全國(guó)拓展。

股權(quán)激勵(lì)：為了激勵(lì)公司核心員工，增強(qiáng)公司的能動(dòng)性，同時(shí)強(qiáng)化增長(zhǎng)確定性，公司發(fā)布股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。該計(jì)劃將授予公司核心員工共計(jì)1357萬(wàn)份期權(quán)，其中1091萬(wàn)份將分配給39名公司核心員工，包括公司董事、高管、核心管理及技術(shù)人員，平均每人28.0萬(wàn)份。另外，預(yù)留266萬(wàn)份期權(quán)（占激勵(lì)計(jì)劃的19.6%），行權(quán)條件是考核2023/2024/2025年?duì)I收較2022年增長(zhǎng)15%/35%/50%，即營(yíng)收不低于36.0/42.2/46.9億元。

盈利方面：白糖價(jià)格上漲對(duì)沖泡產(chǎn)品成本有影響，但目前銷(xiāo)售淡季且已鎖定合同。公司原材料成本相比去年可控。此外，公司積極提升經(jīng)營(yíng)效率和嚴(yán)格控制費(fèi)用支出，通過(guò)精細(xì)化管控與設(shè)備升級(jí)降低制造費(fèi)用，提高公司盈利能力，從而推動(dòng)凈利率的持續(xù)穩(wěn)步改善。

中長(zhǎng)期展望：產(chǎn)品持續(xù)推新，渠道穩(wěn)步推進(jìn)，經(jīng)營(yíng)效率不斷強(qiáng)化。公司堅(jiān)持“雙輪驅(qū)動(dòng)”戰(zhàn)略，努力打造“第二成長(zhǎng)曲線”。1）產(chǎn)品端：一方面公司主要收入來(lái)源主要為沖泡業(yè)務(wù)，知名度高，可以持續(xù)發(fā)揮品牌效應(yīng)穩(wěn)定收入，未來(lái)將繼續(xù)圍繞創(chuàng)新升級(jí)的方向，做好乳茶系列產(chǎn)品的論證以及后續(xù)探索，以及泛沖泡產(chǎn)品的研發(fā)和創(chuàng)新；另一方面，公司緊跟市場(chǎng)潮流風(fēng)向，發(fā)展即飲業(yè)務(wù)，以Meco果汁茶、蘭芳園瓶裝凍檸茶、香飄飄瓶裝牛乳茶三個(gè)系列為核心，持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品品類和口味的創(chuàng)新，繼續(xù)挖掘有潛力的新品類和新產(chǎn)品。2）渠道端：通過(guò)下沉渠道、優(yōu)化庫(kù)存管理、聚焦經(jīng)營(yíng)和執(zhí)行以動(dòng)銷(xiāo)為原則的渠道策略，挖掘沖泡業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，提高盈利能力；另外，成立獨(dú)立的銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)，加強(qiáng)即飲業(yè)務(wù)的人員配置和引進(jìn)銷(xiāo)售人才，提高渠道管理效率。3）營(yíng)運(yùn)端：公司秉持長(zhǎng)期主義經(jīng)營(yíng)理念，計(jì)劃在三年內(nèi)建立系統(tǒng)化即飲業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)能力和平臺(tái)，以促進(jìn)快速發(fā)展和突破。同時(shí)，公司不斷提高內(nèi)部運(yùn)營(yíng)的信息化水平，上線EHR、SRM、合同管理、費(fèi)用管理和電子檔案等系統(tǒng)，提升內(nèi)部效率和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

盈利預(yù)測(cè)與估值：公司2022年業(yè)績(jī)下挫，動(dòng)銷(xiāo)受疫情影響放緩。2023年隨著消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)，公司沖泡業(yè)務(wù)持續(xù)修復(fù)，即飲業(yè)務(wù)潛力巨大，有望成為第二生長(zhǎng)曲線，實(shí)現(xiàn)公司盈利改善。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年收入增速24.0%/16.8%/13.6%，歸母凈利潤(rùn)增速38.5%/33.9%/28.3%，按照2023年業(yè)績(jī)給估值，一年目標(biāo)價(jià)25元，給予公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)、新品推廣增長(zhǎng)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、食品安全問(wèn)題等。

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